哈德斯通资本4月月报

发布日期:2018-05-07   浏览:
  • 4月市场回顾及展望

 

海外市场方面4月份纳斯达克指数0.44%,道琼斯工业指数-1.85%,标普500指数2.15%,韩国综合指数+2.84%,法国CAC40 6.84%,德国DAX4.26%,日经225 +4.72%富时100指数+6.42%。国内市场方面,恒生指数+2.38%,恒生国企指数+2.78%。沪深300指数-3.63%,创业板指-4.99%,在全球主要市场中表现最差。

 

估值角度来看,恒指动态市盈率下滑至11.72PE依然在全球处于较低水平,恒生国企指数更是在10.02倍,恒生指数估值纵向比较同样处于历史较低百分位水平。上证综指13.83倍附近,创业板TTM估值继续向上至43.76倍,中小板依然在30倍左右较低位置。随着LIBOR-OIS飙升告一段落,离岸美元流动性紧缩带来的资产估值压力有所缓解。DM市场宏观数据维持相对强劲,有助于风险情绪相应回暖,外围市场在阶段性流动性缓释助推下围绕财报季展开反击。指数反弹本身还未强到改变下降趋势,5月份以后进入业绩真空期,在全球资产定价之锚——10年美债触及3%的警戒水平,维持相对谨慎的展望。需要关注的是,海外美元回流在一定程度上对冲了美联储缩表对资产价格的挤压,但金融周期的错位通过利率对EM市场的抽水效应开始显现,香港市场在联系汇率制度的框架下体现的尤为明显。经济背靠大陆,货币盯住美元,经济周期在不同位置撕裂,港交所在HIBOR持续飙升的背景下放宽IPO门槛,可能导致融资矛盾继续压制估值水平。李小加指出9月份附近香港市场融资活动在新制度下更加活跃,对于资本市场来说,这个时间窗口的流动性状态是阶段性交易机会的重要指引。暂时缓解的全球离岸美元紧缩,在三季度极有可能再度释放波动性,指数权重防御性为主的选择不变,毕竟估值作为流动性的函数其底部是需要重新确认的。

 

大类资产表现的角度来看,债券市场在国内流动性环境相较去年改善之后,兑现了对过度乐观的经济预期的证伪。市场对央行降准操作的误读,在季节性的流动性紧张后重新修正了对货币政策的判断。资管新规最终的尘埃落定以进一步准确细化略微放宽的姿态降世,监管政策转松的判断同货币政策偏松的认知一样危险。以外部条件转变来论证金融风险防控必然性,尚不具备可能性,一季度已出的经济数据体现出了韧性。大宗商品方面,随着需求端故事落空后的出清完成,供给端在边际上再成为主要矛盾,PPI增速放缓很大程度上对应的是主板利润增速。原油价格在地缘政治牵引下一路向上,沙特阿美IPO重启可以视为阶段性进入平衡点的标志。美国重新成为最大原油出口国已不可避免,但这并不意味着美国有意将油价推向过高位置,其中挤出俄罗斯、伊朗市场份额,打压中国产能全球竞争力可能更为要紧,石化产业链在中长期依然具备配置价值。汇率方面,美元在双赤字矛盾下的向下牵引迎来反弹,美元持续加息的确定性和贸易战迫使中国启动内部需求的不确定性,迫使市场考虑对人民币汇率的重新定价。客观上来讲,人民币一揽子指数是持续走强的。逻辑上看,供给侧改革和金融去杠杆根本上化解债务压力,主动走软对内不利产业升级,对外扩大国际政治矛盾,可能性实则较低。那么在汇率贬值空间不大的基础上,启动房地产市场托底经济或尚不存在必要性,经济工作会议中谈到的内需扩大,可能更多的要从消费的角度去考虑。

 

市场层面看,宏观经济数据难形成一致预期,外围经济数据相对强韧,市场在业绩真空期可能失去明确方向,那么流动性状态可能是这个阶段牵引情绪的主要动力。A股独角兽批量融资和港股IPO制度放松带来的融资井喷渐近,而相应的制度安排可能相对滞后,若6月中旬前的流动性宽裕窗口不能随着MSCI博弈实现筑底,那么年内的吃饭行情可能需要进一步的经济数据和半年报来启动。金融股在这个阶段的表现可以作为策略依据,而汇率端的波动状态能否趋稳或为先行指标。成长和价值在利润增速上体现出的相对性价比转换可能在年内有效,流动性对估值中枢的挤压也是有极限的。黄金和债券隐含的通胀分歧有望分出对错,经济数据对过度偏空的一致预期纠偏,可能成为启动指数级别反弹的主要动力。策略上在做好对极端冲击防御的同时,必须建立底部区域的应对。

 

中美贸易战方面,实际上涉及的是资源分配方式的改革,也就是双方供给侧改革的较量。短期来看,谈判不大可能形成真正的共识,但由于美国战略目标主打中东,短期撕破脸的概率极小。长期来看,由于对中国扩大开放的一致需求,实际双方分歧并不是完全不能弥合,但更多的是要求中国加快资源分配方式的改革,美国能做出的退让空间可能有限,那么政治利益和舆论导向的协调在长期作战中极为重要。贸易战的长期性决定其对市场的冲击有“再而衰、三而竭”的特征,其影响的经济基本面边际变化和流动性水平重新成为主要矛盾点。宏观上看,加快改革和防控风险,扩大开放与内部利益协调,这样的平衡需求在外部压力下长期存在,经济政策空间在此限制下进一步收缩。比如在美国清单泄露后,舆论上出现的民族主义情绪可能导致扩大对外开放的警惕心态,在资源分配改革上由于意识形态本能而存在放慢节奏的可能。在适配产业结构转型的市场制度完善前的货币政策,在维持流动性以外的多余动作,都会体现在汇率贬值和资本流出的压力上。托举经济增长不致失速的压力集中在积极的财政政策上,定向要求的行政能力同其边际效果和补贴能力的下降,将留下越来越窄的改革时间窗口。这实际上只给出了减税驱动消费,扩大市场资源配置能力唯一路径,如何理解外部压力平衡内部利益,以开放心态形成对贸易战的正确叙事是能否踩对路径的前提。至少从当前给出的政策信号来看,已然有清晰的方向感,但对内形成思想共识还需要时间。

 

法律政策动向

 

中央财经委员会第一次会议强调,防范化解金融风险,事关国家安全、发展全局、人民财产安全,是实现高质量发展必须跨越的重大关口。打好防范化解金融风险攻坚战,要坚持底线思维,坚持稳中求进,抓住主要矛盾。要以结构性去杠杆为基本思路,分部门、分债务类型提出不同要求,地方政府和企业特别是国有企业要尽快把杠杆降下来,努力实现宏观杠杆率稳定和逐步下降。要稳定大局,推动高质量发展,提高全要素生产率,在改革发展中解决问题。要统筹协调,形成工作合力,把握好出台政策的节奏和力度。要分类施策,根据不同领域、不同市场金融风险情况,采取差异化、有针对性的办法。要集中力量,优先处理可能威胁经济社会稳定和引发系统性风险的问题。要强化打好防范化解金融风险攻坚战的组织保障,发挥好金融稳定发展委员会重要作用。要抓紧协调建立中央和地方金融监管机制,强化地方政府属地风险处置责任。

 

IPO市场方面4月3日下午,中国证监会党委书记、主席刘士余主持召开党委会议,传达学习中央全面深化改革委员会第一次会议、中央财经委员会第一次会议精神和习近平总书记重要讲话精神,就证监会系统的贯彻落实工作提出要求。会议表示,按照高质量发展的要求,进一步完善多层次资本市场体系,保持新股发行常态化,深化发行上市制度改革,提升上市公司整体质量,稳步实施退市制度,加快推动资本市场法治建设,加大资本市场对外开放,努力建设富有国际竞争力的强大资本市场,更好服务于现代化经济体系建设,推动经济发展实现质量变革、效率变革和动力变革。德勤发布报告显示,第一季度A股沪深两市共计完成37只新股发行,合计募集资金407亿元人民币。新股数量较去年同期的134只,大幅减少了72%,融资额较去年同期的696亿元人民币,减少了42%。德勤预计,中国内地新股巿场于2018年将放缓。

 

证监会新闻发言人就普陀山旅游发展股份有限公司IPO有关问题答记者问,201711月,国家宗教事务局等12个部门联合发布了《关于进一步治理佛教道教商业化问题的若干意见》,证监会对该公司进行全面审查。日前,该公司已按照证监会要求撤回发行上市申请。

 

一级半市场方面2018年一季度总股权融资金额为5,077.98亿元,较去年同比下降了12.5%。其中,增发融资金额同比下降了49.08%。虽然增发融资较往年有明显的下降,但是其在股权融资中依然占据着绝对主导地位。一季度增发募集规模达到2,500.33亿元,占股权融资总规模的49.24%。优先股融资有突飞猛进的增长,较2017年整年增长了500%

 

并购重组市场方面上交所发布投资者权益保护监管案例解读,在重组实践中,个别上市公司、重组方及实控人,在重组上市过程中的信息披露存在违法违规行为,意图通过忽悠式重组上市,侵害上市公司及投资者利益,提示投资者理性分析判断,不要盲目跟风炒作,追逐题材概念,防止遭受虚假披露等违法违规行为的侵害。数据显示,2017年一级市场首发家数438家,融资金额同比提升54%;市场并购重组项目8391个,并购重组交易金额同比增长6.6%;再融资规模同比下滑25%;券商债券承销规模同比下滑12.8%

 

二级市场方面中共中央、国务院发布《关于支持海南全面深化改革开放的指导意见》。为配合《融资担保公司监督管理条例》(国务院令第683号,以下简称《条例》)实施,近日,中国银行保险监督管理委员会会同发展改革委、工业和信息化部、财政部、农业农村部、人民银行、国家市场监督管理总局等融资性担保业务监管部际联席会议成员单位,联合印发了《关于印发<融资担保公司监督管理条例>四项配套制度的通知》(银保监发〔20181号),发布《融资担保业务经营许可证管理办法》、《融资担保责任余额计量办法》、《融资担保公司资产比例管理办法》和《银行业金融机构与融资担保公司业务合作指引》等四项配套制度。

 

易纲在博鳌亚洲论坛宣布进一步扩大金融业对外开放的具体措施和时间表,将遵循以下三条原则推进金融业对外开放:一是准入前国民待遇和负面清单原则;二是金融业对外开放将与汇率形成机制改革和资本项目可兑换进程相互配合,共同推进;三是在开放的同时,要重视防范金融风险,要使金融监管能力与金融开放度相匹配。以下金融领域的开放措施将在未来几个月内落实:1.取消银行和金融资产管理公司的外资持股比例限制,内外资一视同仁;允许外国银行在我国境内同时设立分行和子行;2.将证券公司、基金管理公司、期货公司、人身险公司的外资持股比例上限放宽至51%,三年后不再设限;3.不再要求合资证券公司境内股东至少有一家是证券公司;4.为进一步完善内地与香港两地股票市场互联互通机制,从51日起把互联互通每日额度扩大四倍,即沪股通及深股通每日额度从130亿调整为520亿元人民币,港股通每日额度从105亿调整为420亿元人民币;5.允许符合条件的外国投资者来华经营保险代理业务和保险公估业务。6.放开外资保险经纪公司经营范围,与中资机构一致。在今年年底以前,还将推出以下措施:1.鼓励在信托、金融租赁、汽车金融、货币经纪、消费金融等银行业金融领域引入外资;2.对商业银行新发起设立的金融资产投资公司和理财公司的外资持股比例不设上限;3.大幅度扩大外资银行业务范围;4.不再对合资证券公司业务范围单独设限,内外资一致。5.全面取消外资保险公司设立前需开设2年代表处要求。将争取于2018年内开通“沪伦通”。新华社发文称,近些年来,随着监管层不断推动健全上市公司股东回报机制,引导上市公司完善分红制度,沪深两市的上市公司现金分红家数和规模均呈现逐年增长态势。当前的A股市场,进行现金分红已成为普遍现象。未来,证监会将继续完善上市公司现金分红相关监管规则,强化现金分红的约束力,督促上市公司健全投资者回报机制,对有能力分红而长期没有分红的“铁公鸡”严格监管,切实保护投资者特别是中小投资者的合法权益。

 

互联网金融风险专项整治工作领导小组下发“关于加大通过互联网开展资产管理业务整治力度及开展验收工作的通知”,指出通过互联网开展资产管理业务的本质是开展资产管理业务,资产管理业务作为金融业务,属于特许经营行业,须纳入金融监管;未经许可,不得依托互联网公开发行、销售资产管理产品。未经许可,依托互联网发行销售资产管理产品的行为,须立即停止,存量业务应当最迟于20186月底前压缩至零。据媒体报道,中国基金业协会已对投资范围涵盖场外期权的期货资管产品暂停备案。

 

财政部、税务总局发布关于调整增值税税率的通知,“为完善增值税制度,现将调整增值税税率有关政策通知如下:纳税人发生增值税应税销售行为或者进口货物,原适用17%11%税率的,税率分别调整为16%10%。”为进一步规范上市公司高送转信息披露行为,沪深交易所就《上市公司高比例送转股份信息披露指引》向市场公开征求意见。《高送转指引》明确建立送转股比例与业绩增长挂钩的机制,要求高送转公司每股送转股比例与净利润或净资产增长幅度等挂钩;设置披露高送转方案的时间限制,对于上市公司提议股东和控股股东及其一致行动人、董监高在前三个月存在减持情形或者后三个月存在减持计划以及所持限售股限售期届满前后三个月内,规定公司不得披露高送转方案;细化分阶段减持计划的披露要求,规定相关股东应当披露未来3个月不存在减持计划以及未来46个月的减持计划,并作为承诺事项予以遵守;明确对高送转采取的监管措施,向市场传递从严监管信号,提高监管威慑力。

 

银保监会发布《关于进一步放宽外资银行市场准入相关事项的通知》、明确允许外资银行可以开展代理发行、代理兑付、承销政府债券业务,允许符合条件的外国银行在中国境内的管理行授权中国境内其他分行经营人民币业务和衍生产品交易业务,对外国银行在中国境内多家分行营运资金采取合并计算。发布《关于放开外资保险经纪公司经营范围的通知》,放开保险经纪公司经营范围,与中资一致。就《中国银行保险监督管理委员会关于废止和修改部分规章的决定》公开征求意见。该决定将宣布废止《境外金融机构投资入股中资金融机构管理办法》,同时修改多部行政许可事项实施办法相关条款,落实取消中资银行和金融资产管理公司的外资持股比例限制的开放措施。

 

为规范非金融企业投资金融机构行为,强化对非金融企业投资金融机构的监管,促进实业和金融业良性互动发展,中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会联合印发《关于加强非金融企业投资金融机构监管的指导意见》(银发〔2018〕107号,以下简称《指导意见》)。《指导意见》一方面要求非金融企业依法依规投资金融机构,立足主业,审慎经营,隔离风险,避免盲目扩张和脱实向虚。另一方面,按照十九大报告提出的两个“毫不动摇”,尊重各类产权,鼓励扎根于为实体经济服务的金融创新,让非金融企业和金融机构都能从真实合规的投资行为中受益,实现经济金融健康可持续发展。《指导意见》对金融机构的不同类型股东实施差异化监管:对一般性财务投资,不作过多限制;对于主要股东特别是控股股东,进行严格规范。《指导意见》强化金融机构控股股东的资质要求,从正面清单和负面清单明确金融机构控股股东的具体条件,加强金融机构股权质押、转让和拍卖管理。规范非金融企业投资金融机构的资金来源,加强资本的真实性合规性监管。完善股权结构和公司治理,规范关联交易,健全风险隔离机制,防止滥用控制权,严禁不当干预金融机构经营。加强对非金融企业和金融机构的穿透监管,强化部门之间的监管协调和信息共享。《指导意见》充分考虑市场影响,按照“新老划断”原则,积极稳妥组织实施。

 

为规范金融机构资产管理业务,统一同类资产管理产品监管标准,有效防控金融风险,更好地服务实体经济,中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局联合印发了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(银发〔2018〕106号,以下简称《意见》)。《意见》按照产品类型统一监管标准,从募集方式和投资性质两个维度对资产管理产品进行分类,分别统一投资范围、杠杆约束、信息披露等要求。坚持产品和投资者匹配原则,加强投资者适当性管理,强化金融机构的勤勉尽责和信息披露义务。明确资产管理业务不得承诺保本保收益,打破刚性兑付。严格非标准化债权类资产投资要求,禁止资金池,防范影子银行风险和流动性风险。分类统一负债和分级杠杆要求,消除多层嵌套,抑制通道业务。加强监管协调,强化宏观审慎管理和功能监管。《意见》坚持防范风险与有序规范相结合,合理设置过渡期,给予金融机构资产管理业务有序整改和转型时间,确保金融市场稳定运行。

 

为规范公开发行证券的公司财务信息披露行为,保护投资者合法权益,证监会对《公开发行证券的公司信息披露编报规则第14号——非标准无保留审计意见及其涉及事项的处理》作出修订。本次修订贯彻以信息披露为核心的监管原则,结合新审计准则的变化并考虑资本市场现实情况,改进和完善了非标准审计意见涉及事项的信息披露要求,以更好地满足投资者信息需求。一是对因明显违反会计准则及披露规范而被出具非标准审计意见的上市公司,取消对股票实行停牌处理的相关规定。二是参照新审计报告准则修订了非标准审计意见的定义及涵盖范围。新修订的审计准则中已不再包含“非标准审计意见”的概念,但考虑到“非标准审计意见”概念被证监会及交易所多项监管规定所引用,此次修订对“非标准审计意见”的概念及其类型进行了明确界定。三是增加了发表非标准审计意见情况下注册会计师出具专项说明的内容要求。四是删除了在保留意见或否定意见对上市公司利润产生影响时,要求上市公司在制定利润分配方案过程中应扣除相关影响数的规定。本规则主要规范非标意见情况下的信息披露行为,故本次修订删除了原规则中关于限制上市公司利润分配的规定。

 

证监会通报2017年度审计与评估机构检查处理情况,部分审计机构一体化管理不到位,质量控制体系不健全,独立性管理工作还有待改善;在具体执业项目方面,一些审计机构对函证、监盘等基础性审计程序缺乏足够认识,程序执行流于形式,相关执业问题突出;一些审计机构滥用职业判断,对收入确认、会计政策与会计估计变更、前期差错更正等重要事项,未执行恰当的审计程序,未获取充分的审计证据;还有个别审计机构对新三板、债券发行等审计业务领域不重视,相关业务领域执业质量有待提高。部分评估机构内部管理制度不完善、内部管理工作不到位,质量控制体系有待完善,独立性管理工作还需加强。

 

中国结算、深交所联合发布《H股“全流通”试点业务实施细则(试行)》,H股“全流通”是境外(主要是香港)上市公司相关股东所持的在境内登记、无法在境外上市流通的股份,转登记至境外市场后,相应持有人通过中国结算在境外市场买卖该公司股份的相关安排。试点初期,先实现投资者减持卖出的功能。为规范上市公司收购及权益变动活动中的信息披露行为,提高信息披露质量,保障投资者的知情权,沪深证券交易所起草了《上市公司收购及股份权益变动信息披露业务指引(征求意见稿)》。为规范公开发行证券的公司财务信息披露行为,充分保护投资者合法权益,证监会对《公开发行证券的公司信息披露编报规则第19号——财务信息的更正及相关披露》作出修订。本次修订贯彻以信息披露为核心的监管理念,针对现行规则执行中出现的问题并结合新审计准则的变化,进一步完善财务信息更正的信息披露监管要求,旨在提升市场主体财务信息披露质量,更好地满足投资者的信息需求。一是不再要求对更正后的年度财务报表一律进行全面审计,允许基于更正事项的影响程度选择执行全面审计或专项鉴证,避免在更正事项对财务报表影响程度较低的情况下执行全面审计,造成公司成本和审计资源的不必要耗费。二是适度延长更正后经审计年度财务报表的披露期限,给公司和会计师事务所留出足够时间,以合理保证更正后财务报告及其审计的质量。三是改进和明确了部分披露方式和内容,消除实务执行中对规定的不同理解,为投资者提供更为丰富、有用的信息。

 

债券市场方面中国证监会、住房城乡建设部联合发布《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》,推进住房租赁资产证券化,将有助于盘活住房租赁存量资产,提高资金使用效率,促进住房租赁市场发展。《通知》明确了开展住房租赁资产证券化的基本条件,明确了优先和重点支持领域,完善了住房租赁资产证券化的工作程序,明确提出加强住房租赁资产证券化的监督管理,提出要营造良好政策环境,培育多元化的投资主体,鼓励专业化机构化的建设或运营机构,建立健全监管协作机制,支持开展住房租赁资产证券化。 

 

私募基金行业方面证监会通报2017年专项执法行动第四批案件进展情况,2017128日,证监会部署了专项执法行动第四批共10起案件,严厉打击私募基金领域违法违规行为。10起案件分别涉及违规经营、利益输送、操纵市场、老鼠仓四类违法行为,主要特点有:一是资金募集环节问题集中。二是基金投资运作不规范。三是利益输送手法新。四是登记备案不规范。下一步,证监会将按照依法全面从严监管的工作要求,继续加强对私募基金的监管执法力度,坚决打击私募基金领域违法乱象,切实维护市场秩序和投资者权益,有效防范化解金融风险。

 

新三板及区域性股权市场方面证监会公示全国区域性股权市场运营机构备案名单(第一批),根据《国务院办公厅关于规范发展区域性股权市场的通知》(国办发〔2017〕11号)、《区域性股权市场监督管理试行办法》(证监会令第132)有关规定,区域性股权市场运营机构名单由省级人民政府实施管理并予以公告,同时向证监会备案。截至20183月底,全国36个省、自治区、直辖市、计划单列市(其中云南、西藏尚未设立区域性股权市场)中有21个地区已按规定要求向证监会备案区域性股权市场运营机构情况。2018421日,全国中小企业股份转让系统有限责任公司(以下简称“全国股转公司”)与香港交易及结算所有限公司(以下简称“香港交易所”)在北京签署了合作谅解备忘录。根据合作谅解备忘录,双方欢迎对方符合条件的挂牌/上市公司在本市场挂牌/上市的申请。全国股转公司对挂牌公司申请到香港联交所发行股票和上市不设前置审查程序及特别条件。本次合作备忘录的签署为挂牌公司赴港融资建立了基础性的合作框架,有助于挂牌公司统筹利用境内外两个市场的资源与优势,拓宽国际视野,实现自身高质量发展;也有助于提升全国股转系统的国际化水平,增强市场服务实体经济的能力,优化市场价格发现功能,提升估值效率。

 

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